万字长文：全景解析去中心化永续交易所

摘要

本文探讨了去中心化永续协议的投资价值。在加密货币市场中，期货交易通常比现货交易更受欢迎，交易量也更大。但是现在，情况发生了变化——链上现货交易量已经超越了期货交易量。

这一变化主要归因于区块链技术，特别是L1层级在执行层面上的吞吐量限制问题逐步得到解决。过去，这些限制使得链上的订单交易不太容易实现。但得益于L1扩展的最新进展，我们现在能够构建更为灵活且高效的去中心化永续协议。

这些新兴协议为加密货币交易提供了更加便捷和安全的平台。相较于传统的中心化交易所，去中心化交易所展现了更高的透明度和公平性，同时确保了用户资产的安全。

本文还详细介绍了若干领先的去中心化永续交易所，例如Hyperliquid、IntentX和Vertex等。这些交易所各自采用了独特的技术架构，旨在提供更加优质的交易体验和服务。通过对这些交易所的深入分析，我们可以更好地了解去中心化永续协议的实际应用和发展趋势。

展望未来，去中心化永续协议将继续迎来创新与发展。通过实施激励计划、采用长尾资产策略以及提升用户体验，这些协议有望进一步拓展市场份额并满足不断变化的用户需求。本文的结论为投资者和市场参与者提供了有价值的见解，有助于他们更好地把握去中心化永续协议的未来走向。

永续期货

永续期货是一种衍生合约，允许交易者在不设到期日的情况下对未来资产价格进行投机交易。这些合约是Delta-One产品，即对于标的资产的每一次变动，衍生品的价格也会有相同的变动。

尽管BTC-USD永续交易理应始终跟随BTC价格，但实际上多头和空头需求间存在微小的不平衡，形成了永续溢价。高溢价显示多头交易者占主导，推动永续价格高于现货价；负溢价则表明空头头寸较多，市场呈现不平衡状态。

为了平衡合约价格与现货价格，交易所引入了浮动的资金费率，每8小时根据永续溢价调整。当合约溢价时，多头向空头支付费用；折价时，空头则向多头支付。资金费率不仅是交易成本，也是市场情绪的风向标：多头资金费率高涨显示市场看涨情绪浓厚，而市场低迷时资金费率可能转为负。因此，交易者因市场状况可能需支付或获得资金费。

永续期货采用现金结算方式，开设杠杆永续头寸需现金抵押品。交易者可用独立保证金或交叉保证金作为抵押。独立保证金是交易者为杠杆头寸提供的一定数量资本，而交叉保证金则是将整个账户作为所有头寸的抵押。

杠杆交易在加密货币领域极为流行，2022年平均交易量已达现货的2-3.5倍。

交易者利用抵押品开设期货合约，只要维持最低保证金并支付资金费率，即可长期持有。若仓位损失超出抵押品，将触发清算，自动平仓。

例如，交易者用1000美元抵押品借入10,000美元的BTC-USD币本位保证金仓位，即10倍杠杆。他需按10,000美元的名义仓位支付资金费率。

结果A：BTC价格上涨10% – 交易者的仓位价值11,000美元，导致其抵押品产生100%的盈亏。

结果B：BTC价格下跌10% – 交易者的仓位价值9000美元，导致清算和-100%的盈亏。

Open interest（持仓量）指的是尚未平仓的衍生合约总数，如期权或期货，它表示目前市场上杠杆规模的大小。在2021年，比特币（BTC）的总持仓量达到了200亿美元的峰值；这意味着有200亿美元的资产被借入用于杠杆比特币头寸。

持仓量是衡量市场参与者对某一特定资产兴趣的重要指标，尤其是在衍生品市场中。高的持仓量通常意味着有更多的交易者参与市场，并且他们愿意承担风险来追求更高的收益。然而，持仓量也可以被视为市场潜在波动的指标，因为高持仓量可能意味着未来将有更多的合约需要平仓，这可能导致价格波动。

中心化交易所

传统上，衍生合约的交易主要在中心化交易所进行，这些交易所作为买卖双方的中介，为各类代币提供流动性，并代表用户执行交易。由于其用户友好的界面以及提供的便利功能，如法定货币与加密货币之间的便捷交易，这些交易所深受用户欢迎。

这一领域的主要参与者包括Binance、Coinbase、Upbit、OKX和Kraken。2023年，它们的月交易量平均超过5000亿美元。

与去中心化交易所和钱包相比，用户更喜欢中心化交易所，主要原因有以下几点：

1. 用户体验和用户界面：Binance和其他中心化交易所拥有简单易用的界面，提供教程、用户支持和直观的交易设计。

2. 法定货币与加密货币交易：中心化交易所支持借记卡和银行转账等方式，便捷地实现法定货币与加密货币的交易，是投资者买卖加密货币的首选平台。

3. 杠杆交易：提供高达100倍的杠杆和400多种加密货币交易对。

然而，中心化账户存在以下缺点：

1. “不是你的密钥，就不是你的加密货币”：在FTX破产之后，交易者们开始意识到将资金存放在交易所的相关风险。交易所持有的资金通常被用来赚取额外收益，同时将用户资金置于风险之中。

2. 严格的KYC法规：由于严格的监管，中心化交易所必须遵守国际和国内法律。这意味着对所有客户进行严格的KYC（了解你的客户）验证。中心化交易所面临的监管越来越严格，导致Binance在2023年退出了德国、荷兰、英国和印度市场。

去中心化现货交易所（Uniswap）

2020年，加密货币领域实现重大突破，以太坊上推出的去中心化交易所让用户可信任地交换ERC20代币。该交易所运用流动性池技术，用户将两种ERC20代币配对，池内代币保持等值。价格由自动化做市商确定，从而消除了对中心化做市商的依赖。

订单簿模型（中心化交易所）

由一个中心化数据库组成，不同的买家和卖家在这里提交他们的交易。这些订单的限价构成了订单簿两侧的买单（买家）和卖单（卖家）。订单簿交易所要求用户下单并等待成交。做市商通常是机构基金。

自动化做市商（去中心化交易所）

自动化做市商（AMM）的运作方式与订单簿不同，它们不依赖于第三方的买卖请求。相反，它们通过流动性池和算法，根据代币供应比例变化来设定价格。流动性提供者向池内注入代币，创造流动性，并按贡献获得交易费用奖励。

Uniswap的流动性池使用恒定乘积公式来确定资产价格。恒定乘积函数确保交易不会改变一对代币的储备余额的乘积。这种机制为去中心化交易所提供了高效、透明和无需信任的价格发现机制。

适用的公式是 x*y = k，x 代表流动性池中代币A的数量, y 代表流动性池中代币B的数量, k是一个常数。

当从资金池中提取一种代币时，另一种代币的价格会渐进式上升，这实现了自动化做市商，确保无论对手方是否存在，都能保持恒定的流动性。

交易费将直接支付给流动性提供者，同时他们还能受益于去中心化交易所的激励计划，该计划向流动性矿工发放原生代币。费用的分配按照流动性提供者在总LP份额中的比例进行。

这引发了著名的DeFi之夏热潮；在此期间，所有与EVM兼容的链上的总锁定价值从2020年1月的5.9亿美元增加到2022年1月的1500亿美元。在高峰期，去中心化交易所的现货交易量占所有加密货币现货交易量的20%，而该领域领导者Uniswap的市值达到了210亿美元。

然而，DeFi有一个问题。以太坊的Gas费对用户来说太高了。对于普通的Uniswap交易，用户需要支付30美元以上的Gas费。交易过程大致如下：

通过中心化交易所（如Binance、Coinbase）将加密货币转入Metamask；

授予Uniswap使用ETH（基础代币）的权限 → 将基础代币兑换成货币 → 授予Uniswap使用货币的权限